淺談上海醫藥的投資價值

上海醫藥是最近朋友們推薦研究比較多的一個標的,我本身對醫藥股就感興趣,因此從昨天開始我花了近兩天的時間來梳理上海醫藥的投資邏輯以及財務數據和基本面的信息。今天我們就聊聊上海醫藥。

作者:雪球里的無業游民

來源:雪球

通過兩天的信息整理,我先說我的結論就是:我不會投資買入上海醫藥,因為它不符合我的投資邏輯和標準。大家不要看到這個結論下面的內容就不看了(如果這樣就真的是來抄作業而并不關心作業對錯好與壞了),下面且聽我聊聊為什么不投資它的理由,大家可以自行證實或證偽。

我投資一家公司一個基本篩選標準就是:好行業,好公司,好價格,簡稱“三好生”標準,無論是否最終買入我都會按照這三個標準去衡量。下面就讓我梳理一下上海醫藥(之后簡稱上藥)是否符合三好生標準。

一、是否為好行業的判斷

讓我們先聊聊上海醫藥的基本面看看它是不是在一個好的行業里。作為一家老牌的國企醫藥公司,上藥近幾年的發展穩如老狗。上藥的生意主要就是兩塊:商業醫藥和工業醫藥。

其中商業醫藥是它的大頭,我的理解商業醫藥這個行業其實就是一個紐帶,它把要賣的藥品和消費者終端連接起來,方法有兩種,一種批發(分銷),一種零售(藥店賣藥),上藥這兩樣都有其主要業務是批發)。

上藥中的商業醫藥就是連接藥企和消費者的一個“搬運大軍,簡單點說就是“二道販子”,做個中間商賺差價的活。按照2019年的年報數據看商業這塊的營收是1707.3億,可成本高達1581.04億元,毛利率只有可憐的9.26%,如果減完三費和扣除各種稅費后,凈利潤率只有更可憐的2.6%(這還是按照上藥商用+工業兩塊計算所得,工業這塊毛利率更高)。

按照營收來說上藥中的商業醫藥占了整個營收的91%。更重要的是,我又查了一下數據,中國在商業醫藥中有三巨頭:中國醫藥、上海醫藥和九州通,但是三家加在一起的市場份額只占大約25-30%,而參考美國前三大醫藥批發企業銷售額占美國國內市場份額的90%以上,可以說這個差距是非常明顯的,也就是說我國商業藥市場巨大(14億人口的市場肯定大),但這個行業里的競爭非常激烈且很難壟斷,這是商業模式決定的。所以我給上藥所處行業下的定義就是:這是一個賺辛苦錢的活兒。市場給與它的估值很低,近些年一直在15-20倍之間,我認為這個估值是合理的也是公平的。

這里提醒各位:估值就像做生意,你開餐館的就是不能和搞科研的比,開餐館的一年辛辛苦苦賺頓飯錢,人家搞科研的一年賺你一輩子的錢,這個真沒法比(這里沒有任何歧視的意思,因為我自己就做了6-7年的餐飲生意,深有體會)。所以從行業的角度說我認為這個行業競爭激烈,毛利率低,賺的辛苦錢。雖然處于醫藥這個大行業,但如果細分來看真的是有人大塊吃肉大碗喝酒(生物醫藥,創新藥公司),而有的人就是操著賣白粉的心,掙著賣白面的錢(說的就是上藥)。

上藥另外一塊生意是醫藥工業(化學藥),在這塊上藥就涉及的更廣了,也可以說是更雜了。醫藥工業包括化學藥品原料藥、化學藥品制劑、中藥飲片、中成藥、生物藥品、衛生材料及醫藥用品制造、制藥專用設備制造、醫療儀器設備及器械制造等。

而上藥從原料藥,制劑,創新藥,中藥,中成藥全部都有參與,說實話如果真的投資這家公司我會很吃力,因為需要涉及的專業知識太多了,我很難估算出這家公司每年的具體利潤。換個角度,即使它的一款創新藥未來是爆款(這肯定會幫助提升公司的業績和估值),但是上藥醫藥工業這塊只占整個營收的9%,從業績的角度思考,我們又能指望它的創新藥帶來多少增厚利潤呢。

二、是否為好的公司

這兩天我整理了它2013-2019年六年的財務數據和一些比較重要的指標(上圖),可以說上藥的這份財報對我而言只有60分,換句話說這份財務數據放在市場中可以找出一大堆類似的公司出來。

有一組數據供大家參考,2013年-2019年這六年時間里,上藥的毛利率平均為13%,而營業利潤率只有3.6%,資產負債率為56.5%,而三費毛利潤比高達72%,ROE六年平均11.3%,這所有數據都表明這門生意不是一門優秀的生意。與此同時六年來雖然上藥的營收復合增長率為15.59%,但是利潤六年復合增長只有11.9%。很顯然利潤的增速沒有匹配營收的增速,這至少證明這門生意面臨著激烈的競爭,而高企的三費更是證明了這一點。

另外其他數據就更能說明一些問題,2019年年報顯示公司的有息負債高達292.75億(長短期借款),而賬面現金及現金等價物只有181.53億,雖然作為老牌國企公司出現現金流的問題風險不大,但是至少我們可以看出公司運作資金能力的低下(手持182億的現金,居然還要借款293億)?

作為一家在1994年就已經上市的醫藥企業,直到2019年12月上藥才開始第一次給公司的中高管做股票期權激勵。雖然之前有相關政策的束縛和限制,但這種國企作風很難留住人才,同時也表明國企管理上的問題。

另外公司在2019年年報的時候標榜公司有多么注重研發,可和自己營收相比,區區13.5億的研發投入實在叫人提不起興趣。而令我覺得最夸張的就是公司在年報中的措辭,給我的感覺就跟寫作文一樣,看到內容時我聯想到寫文章的這個哥們是多么的渴望升職,多么的期望得到領導的認可,我隨便貼一段,大家感受一下這個話風。

這哥們真是個人才,不開公眾號寫文章可惜了。

三、是否為好價格

是否為好價格的判斷取決于估值,按照2019的業績估算,上藥現在對應的市盈率大約在14倍左右,我認為上藥的價格不貴但也沒占到多大便宜,估值介乎于稍微低估與合理之間。我翻看了一下它的競爭對手中國醫藥和九州通的估值,另外兩家公司的市盈率大約也在15倍左右,三家公司在估值上差不多。這里需要提醒大家,我們如果拿市盈率作估值參考標準,不能一看它是醫藥股,就按照醫藥股的平均市盈率去比較,這個是不合理也是不嚴謹的。我們要找出它的主要競爭對手,然后用至少三家公司對比才可以作為大概參考數據,當然還有一種方法就是用上藥自己的歷史高值和低值區間做對比,但這種方法如果公司的基本面發生了巨大變化,可能會有刻舟求劍的誤判。

可以說從行業,公司,價格三個角度來看上藥都不是我的菜,因為對于醫藥板塊我喜歡的投資標的是公司已經有爆款和大單品可以穩定提供現金流(比如貝達的凱美納和信立泰的泰嘉),而這些大單品在之前的毛利率都非常高,利潤率也很好,之后由于這樣或那樣的原因公司或單品出現問題,導致股價大幅下跌,但是公司管理層靠譜,同時公司的研發也很給力而并不是一味的吃老本,也就是說公司大概率會困境反轉。這樣的公司對我們投資者而言是最好的選擇,因為我們可以利用公司暫時性的困難而等到一個好的價格。

說到這,大家有沒有覺得通化東寶越來越符合一個三好生的標準了呢(雖然現在公司的問題也比較多,但目前東寶三好生占了兩個,好行業,好價格。

上藥的研報寫完了,這里需要說明的是關于上藥的研究我只花了兩天時間,屬于毛估估+一眼頂胖瘦,因此肯定有疏漏的地方。我知道公眾號的讀者里面有專業的醫生,我這個門外漢多少有點班門弄斧,還請各位大咖大神們指點一二,讓我們一起學習,一起進步,一起把所知的知識匯總和分享,感謝!

最后也是最重要的,這里只是說明上藥不符合我的投資標準所以我不會買入,但這并不代表已經買入和持有的朋友一定要賣出。同時準備要買的朋友也別聽我這瞎得瑟的幾句就放棄了買入的想法。這只是我一家之言,僅代表我個人觀點。還請大家自負盈虧,自己決定買賣操作!

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